Част I:  Сривът на чуждестранните инвестиции в България

investicii

 

Сривът на преките чуждестранни инвестиции (ПЧИ) у нас след световната криза с основание предизвиква тревожни коментари и анализи. По данни на БНБ, тяхното ниво след 2010 г. е устойчиво под 1.4 млрд. евро годишно и под 2% от БВП, а ПЧИ в платежния баланс всяка година са с негативно салдо от около 1 мрлд. евро, т.е. напуснали страната. На този фон, в публичното пространство се сблъскват различни концепции относно ролята и отговорността на държавата в този процес. Някои смятат, че държавата нищо не може да направи, защото сме част от глобална тенденция на отлив на ПЧИ от Източна Европа, която със своите малки пазари и застаряващо население не е вече толкова атрактивна за едрия чужд капитал. Други предлагат като компенсация на намаляващите ПЧИ по-агресивна инвестиционна политика на държавата, въпреки вече съществените размер и роля на на еврофондовете в икономиката. Трети постоянно призовават за „отдръпване” на държавата, заради crowding-out ефекта, който причинява върху ПЧИ и че е достатъчно да поддържа ниски данъци без друга намеса. Те смятат плоския корпоративен и подоходен данък от 10%  – често акламиран  като „инвестиционен бранд” на България  – за едва ли не достатъчен, за да бъдем предпочетена инвестиционна дестинация.

 

Нека първо уточним какво са ПЧИ и защо са нужни.

 

  1. 1. Защо ПЧИ са важни?

Често чуваме, дори от експерти, че е важно да има инвестиции, независимо дали са местни/вътрешни или чуждестранни/външни. Защо все пак критично нужни са чуждестранните инвестиции за българската икономика?

Да анализираме термина „инвестиции”. Известно е, че благосъстоянието на едно общество се изразява във възможностите на неговите членове да потребяват физически и духовни блага.  Обемът на потреблението зависи от нивото на доходите;  доходите са функция на заетостта и нейната отраслова структура; те пък са формирани от вида, размера и качеството на инвестициите.  Често зад агрегатния термин „инвестиции” се губят нюансите, които са важни за разбиране на най-важния двигател на икономическия растеж.

Сами по себе си всички инвестиции добавят ръст към БВП, но само една част от тях пряко влияят на растежа на другите компоненти на БВП – потреблението и експорта. Това са инвестиците, които пряко пренасят своята стойност върху произвежданите стоки и услуги и затова се наричат преки инвестиции. За разлика от тях дяловите/портфейлни чуждестранни инвестиции са често с пасивен и/ или спекулативен характер, ерго –  с по-малко значение за българската икономика.

Освен ако държавата пряко не инвестира в бизнес дейности е ясно, че производителен е предимно частният капитал. От своя страна растежът на ПЧИ зависи от възможностите частният капитал да получи определена възвращаемост. Примерно, дали ще има достатъчно търсене за произведените чрез инвестициите стоки и услуги и  така достатъчни печалби, които да върнат инвестицията.

Това ни води към отговора и на втори основен въпрос: защо критично нужни са не толкова местните, а чуждестранните инвестиции? Защото обемът и ръстът на вътрешните инвестиции са калибрирани от мащаба на вътрешния пазар и способностите на местния капитал да произвежда повече,  нови, с по-висока добавена стойност стоки и услуги, на нови пазари.

В сравнение с местните инвестиции,  ПЧИ идват не просто като пари, а заедно с бизнес плановете на техните собственици за технологии, вътрешен и външни пазари, продукти, ноу-хау. Но преди да започне да произвежда, чуждестранният капитал не само че трябва да инвестира в материални активи, а и да наеме и обучи местна работна сила. Така през Прехода беше създаден огромен човешки (експертен, мениджърски и предприемачески) капитал в България, който осигури виталността на българския частен сектор.

 

  1. 2. Какво „движи” ПЧИ?

Съществуват различни класове чуждестранни инвестиции и инвеститори. Спекулативният и най-общо финансовият капитал търсят бърз ръст в цената на своята инвестиция на местния пазар в кратко и средносрочен план. Макар и не толкова важни за икономиката, те осигуряват ликвидност на сделките и рисков дялов капитал за развитие на малкия и среден бизнес, който няма достъп до банково кредитиране. За разлика от тях,  стратегическите инвестиции целят или придобиване на дял в растящ пазар, или съкращаване на разходите на продажбите на чужди пазари, като така осигурят по-висока  цена на акционерния капитал. Тяхното присъствие или отсъствие задава облика на цялата икономика. Всяка икономическа политика трябва да отчита, че

стратегическите инвеститори идват или заради растящ вътрешен пазар, или заради постигането на по-ниска себестойност на стоки  и услуги.

Инвестициите, от спекулативни до стратегически в зависимост от поетия риск, се „движат” от нормата на възвращаемост. Основните компоненти на тази норма са различните премии за риск, които инвеститорът изисква над възвращаемостта на инвестицията си, която би реализирал на развит пазар. Обобщено, това са премии за странови (country), пазарен и бизнес риск.

 

Страновата премия за риск е функция на макроикономическата рамка: показателите и тяхната динамика за БВП, държавен дълг, инфлация , преки и косвени данъци, бюджетен дефицит, валутен курс и др.: колкото по-висока е тяхната волатилност, толкова по-рискова е страната за инвестиции, ерго, толкова по-нисък е кредитният рейтинг на страната. Обикновено това са държави със слаби институции и непрозрачна и непоследователна фискална политика. Следователно, за да стане по-атрактивна България за инвестиции следва да се подобряват непрекъснато посочените параметри основно (но не само) през фискалната политика с цел подобряване на кредитния рейтинг.

 

След 2008 г. дългосрочният кредитен рейтинг на България  в чуждестранна валута постепенно спадна с три степени, като дори загуби инвестиционното си ниво. Той остана спекулативен чак до декември 2017 г, когато отново беше повишен, но и сега е под нивото си от 2008 г. Това показва спада в доверието на инвеститорите към страната. Само връщането на рейтинга до и над нивото от 2008 г ще понижи премията за странови риск и ще увеличи цената на придобиваните активи в България, а с това и размера на ПЧИ. Ясно е че, тези параметри се разглеждат в тяхната цялост от инвеститорите. Примерно, ако ниските преки данъци са гарнирани с резки неблагоприятни промени в други аспекти на фискалната политика, то маркетинговият ефект с времето ще избледнява и ще има все по-малко значение за инвестиционните решения. С други думи, по-важна е консистентната и предвидима политика, която отчитат инвестиционните планове, отколкото ниските данъци сами по себе си.

 

Пазарната и бизнес премия за риск е за „дълбочина” и ликвидост на капиталовия пазар, състоянието на (1) сектора на инвестицията спрямо целия пазар, количеството и качеството на трудовите ресурси, нивото на конкуренция, наличието на олигополи и монополи;  на (2) меката инфраструктура: регулации, административно обслужване, местни данъци и такси, ефективното прилагане на закона и на (3) твърдата инфраструктура: пътища, цената на земята и строителството, енергоснабдяването и др. По тях инвеститорите съдят за качеството на икономическата политика и как влияе на размера на рисковата премия в изискуемата (минимална) възвращаемост на инвестицията. Примерно, ако допуснем, че материалите и суровините са вносни, а цената на енергията не особено атрактивна поради лоша енергийна политика, то факторите за позитивно инвестиционно решение остават сравнително ниските цени на земята (за инвестициите на зелено) и труда и данъчно-административната тежест. Често обаче международното данъчно оптимизиране на инвестициите прави цената на земята и труда основните фактори – атракция за чуждите инвеститори. Това предпоставя и профила на повечето чуждестранни инвеститори у нас – производители за износ, които се конкурират на база цена на международните пазари или са част от вътрешно-корпоративна верига на доставки на база себестойност на продукцията. По тези причини се търси не  толкова нискоквалифициран, колкото голямо количество нископлатен труд спрямо европейските стандарти. Това, заедно с относително високата осигурителна тежест е основната причина за най-ниските средни заплати на българите в Европейския съюз. Но дори така заплатите, заплащани от чуждестранните инвеститори са по-високи от тези, заплащани от техните местни конкуренти. Така се създава стабилна, почти пълна заетост, но в страната остава ниска добавена стойност – включително и заради данъчната оптимизация, чрез която се репатрират печалби в дестинации с по-ниско или липса на данъчно облагане.

 

Историческият преглед показва, че у нас сме свидетели на два модела ПЧИ.

 

  1. 3. Два модела на ПЧИ

Перспективите за растящ вътрешен пазар и потребление до 2008 г. формираха модел на растеж, широко подкрепен от агресивна (в чужбина и у нас) кредитна експанзия предимно в т.н. нетъргуеми сектори, които го обслужват – недвижимите имоти, търговията на дребно, енергетика и комунални услуги и финансовото посредничество. Респективно, чуждите инвеститори бяха привлечени от очакваното бързо покачване на цените във връзка с членството на България в ЕС. Нещо повече, постигането на инвестиционната степен на кредитен рейтинг на страната преди 2007 г. съществено намали инвестиционния риск на България, което я включи в плановете на редица стратегически инвеститори. Така България постигна в първата година на еврочленството си най-високата стойност на привлечени чуждестранни инвестиции в размер на 9 млрд. евро и влезе в челната десятка на света по ПЧИ на глава от населението. Понеже очакваните приходи от направените инвестиции бяха ключови за тяхната възвращаемост с известна условност този инвестиционен може да се нарече приходен инвестиционен модел.

 

Спецификата на този приходен модел на растеж е, че е силно зависим от растежа на доходите и потреблението на вътрешния пазар и следователно силно уязвим на промяна в бизнес средата.    С влошаването на бизнес средата след 2008 г започна постепенно изтегляне от страната на чуждите фондове за недвижими имоти, компании от енергетиката, ритейл вериги, финансови институции.  Световната икономическа криза и затегнатият кредит, в комбинация с влошения инвестиционен климат у нас по институционални причини силно удариха потреблението, а с това и перспективите на направените вече инвестиции. Допълнителни ограничителни фактори за този модел на растеж са сравнително малкия размер на пазара, емиграцията и влошаващата се демография. В този контекст, независимо от рязко намалените корпоративни и подоходни данъци с единна ставка от 10%, притокът на нови инвеститори започна да намалява, а на напускащи да се увеличава. Т.е. при този модел на растеж, размерът на данъчните ставки играе незначителна роля при вземането на инвестиционни решения в сравнение с факторите, които движат потреблението и цените като размера на пазара и неговата структура, позитивните потребителски очаквания,  нарастващите доходи поради недостиг на работна сила, достъп на потребителите до кредит и др.

 

Световната икономическа криза разруши старите индустриални модели и пренареди веригите за доставка в световен мащаб. Дигитализацията и роботизацията на глобалната икономика презивика мощни политически трусове, които доведоха до нови инвестиционни политики: ре-алокация на западните капитали от развиващия се Изток към дома (re-shoring) или в близост до платежоспособните потребители (next-shoring). Източна Европа също пострада от тази тенденция, но пък спечели от близостта си до западните производители и пазари. Така тя приюти изнесените трудоемки и с ниска добавена стойност западни индустриални производства, като част от преструктурираната верига на доставките. В този процес на намаляване на производствените разходи България се оказа особено атрактивна, заради това че предоставя „ДАР” на западните чуждестранни инвеститори– най-ниската стойност на преки Данъци , Активи и Работна сила. Акцентът върху „западни” е ключов, защото повечето източни инвестиции от Русия, Близкия Изток и Азия са от суверенни или квази-суверенни фондове и преследват не просто печалби, а държавни стратегически цели, без непременно да носят със себе си нови пазари, продукти и ноу-хау.

 

Така след 2010 г последва бърз ръст на  ПЧИ в производства за авточасти и други производства, а индустриални зони като „Тракия” вече се цитират като история на успеха. Смени се постепенно и моделът на растеж – вече не потреблението, а износът стана двигател на икономическия растеж. По данни на Световната Банка, неговият дял в БВП нарасна от 42 % през 2010 г. до около 64% от БВП през 2016 г. (Забележка: У нас често се цитира през последните години потреблението като водещ фактор на растежа, но това не е коректно предвид неотчитане на вносната компонента в него).

 

Така стратегиите за ниски производствени разходи на водещи инвеститори направиха България атрактивна за техните инвестиции. И не само в индустрията, а и в сферата на услугите, където България спечели репутация на световен аутсорсинг център. В този условно разходен инвестиционен модел на растеж, ниските преки данъци играят изключително важна роля. Предвид високият риск, който носят другите параметри на бизнес средата, ниските преки данцъци, заедно с цените на земята и труда, придобиват ключово значение за инвестиционния избор на България.

 

Макар този разходен модел да води до бурно развитие на експорта и да осигурява заетост на квалифицираните кадри, неговият основен недостатък от гледна точка на ползите за нашата икономика е сравнително ниската добавена стойност, която експортираните стоки и услуги създават и оставят в страната.

 

Следва Част II: Каква е добрата инвестиционна политика за България?

 

от Евгений Кънев,

доктор по икономика, управител на инвестиционна консултантска компания „Маконис”

This entry was posted in България and tagged , , , , by Евгений Кънев.

За Евгений Кънев

Евгений Кънев е Доктор по икономика, управляващ съдружник на инвестиционна консултантска компания "Маконис". Бил е управляващ директор за Европа на американската компания Tello Corporation и директор Корпоративни финанси в KPMG България. В дългогодишната си кариера на инвестиционен консултант е ръководил голям брой проекти за сливания и придобивания, бизнес оценки и финансирания в редица страни от Централна и Източна Европа и Ирландия. Има магистърска степен по бизнес администрация от Illinois State University (USA) и Диплома по финанси и счетоводство на Асоциацията на сертифицираните експерт счетоводители на Великобритания (ACCA). Специализирал е корпоративни финанси във Великобритания, Белгия и Германия. Лицензиран оценител на търговски предприятия, финансови институции и интелектуална собственост. Автор е на над 100 публикации на инвестиционно-финансови и макроикономически теми и на книгата "Публично-частно партньорство: принципи, модели и политики за частно предлагане на публични услуги".
В BulgariaAnalytica.org не се допускат обидни, расистки, нецензурни коментари, коментари с неприемливо съдържание, коментари, накърняващи авторитета на автори и други потребители, фалшиви, рекламни и спам коментари, рекламна и промоционална дейност.

Вашият коментар